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Venerdì 27 agosto tutti gli occhi degli investitori e degli analisti erano puntati su Jerome Powell, governatore della Federal Reserve, per capire dalle sue parole lo stato dell’economia e la politica futura della Banca centrale americana.
Pochi hanno fatto caso che al Jackson Hole Economic Policy Symposium era presente anche Isabel Schnabel, Member of the Executive Board della Banca Centrale Europea. E la signora Schnabel ha tenuto una delle più belle conferenze di economia che ho sentito negli ultimi anni.
I proceedings della sua “Monetary policy and the Great Volatility” sono stati pubblicati dal sito della BCE e vale la pena prendersi un paio d’ore per studiarli con attenzione. E’ infatti un discorso molto lungo, ma facile da leggere, se masticate un poco di economia. Le tante citazioni sono poi completate dai riferimenti per approfondire la materia. Il testo è ovviamente in inglese. Io l’ho tradotto (anzi, l’ho fatto tradurre dall’ottima applicazione tedesca DeepL) e ve ne propongo alcuni passi fondamentali. Vi rimando, caldamente, al testo originale per completare la lettura cliccando qui o nell’immagine sotto.
La grande moderazione
La presentazione della Schnabel inizia ricordando i decenni a cavallo degli Anni Novanta e Duemila quando le Banche Centrali lavorarono per tenere l’inflazione sotto controllo: “La Grande Moderazione fu un periodo di prosperità e di ampia stabilità macroeconomica. La volatilità dell’inflazione e della produzione diminuì, la durata delle espansioni economiche aumentò e i cittadini della maggior parte delle economie sperimentarono miglioramenti sostenuti del loro tenore di vita.”
Il successo fu dato dalla politica monetaria, ma non solo, come spiega: “Vi è un ampio consenso sul fatto che il miglioramento della politica monetaria sia stato un fattore importante alla base della Grande Moderazione. Alla fine degli anni ’70 e all’inizio degli anni ’80, quando le banche centrali si sono impegnate nella lotta contro la spirale dell’inflazione, hanno abbassato e stabilizzato le aspettative di inflazione a livelli che hanno fornito un solido ancoraggio nominale alle imprese e alle famiglie… Tuttavia, la politica monetaria non è stata l’unico fattore alla base della Grande Moderazione. Si ritiene che anche la fortuna, nel senso di una minore varianza degli shock che colpiscono l’economia globale, abbia svolto un ruolo importante. Rispetto agli anni Settanta, ad esempio, i prezzi reali del petrolio hanno oscillato in un intervallo molto più ristretto dalla seconda metà degli anni Ottanta fino alla metà degli anni Duemila.”
Guerra e pandemia portano volatilità
A questo punto Schnabel entra nel merito dei problemi attuali: “La questione che vorrei discutere questa mattina è se la pandemia e, più recentemente, l’invasione dell’Ucraina da parte della Russia annunceranno un punto di svolta per la stabilità macroeconomica – ovvero se la Grande Moderazione lascerà il posto a un periodo di “Grande Volatilità” – o se questi shock, seppur significativi, si riveleranno in ultima analisi temporanei, come nel caso della crisi finanziaria globale.”
Vorrei farvi notare quest’ultima frase! Sono shock significativi ma potrebbero essere temporanei, come nel caso della crisi del 2008.
La risposta la Schnabel la cerca nella storia macroeconomica e infatti va a guardare cosa successe nella Crisi Finanziaria Globale di 14 anni fa. E scopriamo che “La volatilità della crescita del prodotto nell’area dell’euro negli ultimi due anni è stata circa cinque volte superiore a quella del picco della Grande Recessione nel 2009” e che “La volatilità dell’inflazione ha superato i livelli registrati negli anni Settanta. Una volta che gli effetti eccezionali della pandemia e della guerra saranno stati eliminati dai dati, la volatilità della produzione e dell’inflazione è destinata a diminuire.”
Clima e globalizzazione giocano un ruolo importante
Schnabel completa il quadro con l’aspetto climatologico, peraltro una delle variabili che abbiamo inserito nel mio modello di analisi di scenario intermarket da almeno un paio d’anni. Come ho sempre spiegato ai clienti, non possiamo ignorare il clima nei nostri scenari di investimento, essendo un’oppurtunità ma anche un grande rischio.
E Schanbel dice che: “Il cambiamento climatico è uno dei fattori principali. L’esperienza degli ultimi anni non lascia dubbi sul fatto che l’incidenza e la gravità di eventi meteorologici estremi e dirompenti siano in forte aumento, esponendo l’economia globale a una maggiore volatilità della produzione e dell’inflazione.“
Im merito poi alla de-globalizzazione, la Schnabel è molto dura, per gli effetti devastanti che potrebbe creare nell’economia e nella società. De-globalizzazione che è stata accelerata da pandemia e guerra, e che ha avuto impulso positivo da quando il compianto Michail Gorbaciov, morto di recente, aveva fatto a inizio degli anni Novanta: “La globalizzazione ha agito come un gigantesco ammortizzatore. La disgregazione dell’Unione Sovietica e la liberalizzazione economica globale a partire dagli anni ’80 hanno fatto sì che circa la metà dell’attuale popolazione mondiale fosse integrata nell’economia globale.”
De-globalizzazione vuole anche dire aumento del protezionismo! E la Schnabel rincara la dose di preoccupazioni: “Oggi l’economia mondiale rischia di frammentarsi in blocchi commerciali e di sicurezza in competizione tra loro. La rete internazionale che collega le nostre economie è fragile. Stiamo assistendo a nuove e allarmanti forme di protezionismo. Consideriamo la salute… L’accesso diseguale a vaccini efficaci contro la COVID-19 fa sì che la fine della pandemia sia ancora lontana.”
Ma non ci sono solo merci e medicine. C’è anche il cibo, come ci ricordano i recenti eventi del grano ucraino fermo al porto di Odessa mentre milioni di persone rischiavano di morire di fame. Infatti, “Il protezionismo alimentare, nel frattempo, sta causando miseria e disordini sociali in alcune parti del mondo. Il numero di governi che impongono restrizioni all’esportazione di alimenti e fertilizzanti è vicino a quello registrato durante la crisi alimentare del 2008-2012, aggravando le ripercussioni della guerra all’approvvigionamento alimentare.”
Il ruolo delle Banche Centrali
le Banche Centrali hanno un ruolo chiave nel combattere l’inflazione. Ma tendono secondo Schnabel ad agire troppo lentamente, così come fa la politica. Anche qui la Storia insegna: “Questa è un’altra lezione fondamentale degli anni Settanta. Se l’opinione pubblica si aspetta che le banche centrali abbassino la guardia di fronte ai rischi per la crescita economica, ovvero se abbandonano prematuramente la lotta all’inflazione, rischiamo di assistere a una correzione molto più brusca se l’inflazione si consolida.” E a sostegno di una risposta politica più incisiva ci sono i costi potenziali di un intervento troppo tardivo, ossia quando l’inflazione elevata è ormai fondamentalmente radicata nelle aspettative, una situazione che né gli Stati Uniti né l’area dell’euro stanno affrontando oggi.
Lascio a voi leggere il testo integrale della relazione, che è veramente troppo lunga e articolata per riassumerla in questo spazio.
Conclusioni
La Schnabel conclude dicendo che: “L’inflazione elevata è diventata la preoccupazione principale dei cittadini di molti paesi. Sia la probabilità che il costo che l’attuale inflazione elevata si radichi nelle aspettative sono scomodamente elevati. In questo contesto, le banche centrali devono agire con forza. Devono opporsi con determinazione al rischio che i cittadini inizino a dubitare della stabilità a lungo termine delle nostre valute fiat.”
“La fiducia nelle nostre istituzioni è ancora più importante in un momento di grandi e dirompenti cambiamenti strutturali che comportano shock più grandi, più persistenti e più frequenti. Un’ancora nominale affidabile facilita la transizione verso il nuovo equilibrio e migliora il trade-off che le banche centrali dovranno affrontare in futuro.”
“Nel complesso, quindi, una lezione importante della Grande Moderazione è che spetta anche alle banche centrali decidere se le sfide che stiamo affrontando oggi porteranno alla Grande Volatilità, o se la pandemia e la guerra in Ucraina saranno ricordate come dolorose ma temporanee interruzioni della Grande Moderazione.”
Testo tradotto dall’originale discorso di Isabel Schnabel che trovate a questo link in lingua originale: “Monetary policy and the Great Volatility”